Fitch Ratings подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента («РДЭ») Узбекистана в иностранной и национальной валюте на уровне «BB-». Прогноз по рейтингам - «Стабильный», говорится в сообщении агентства.
КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
По мнению аналитиков Fitch, рейтинги Узбекистана отражают, с одной стороны, хороший суверенный баланс, низкий государственный долг и историю высокого роста по сравнению со странами с сопоставимыми рейтингами и, с другой стороны, значительную зависимость от сырьевого сектора, высокую инфляцию и структурные недостатки в плане низкого показателя ВВП на душу населения и слабых уровней институциональной среды и качества управления относительно эмитентов с сопоставимыми рейтингами.
Правительство страны нацелено на проведение реформ, направленных на повышение стабильности и улучшение перспектив роста, а также на устранение недостатков в плане институциональной среды и качества управления. Власти также намерены преодолеть несоответствия между задачами монетарной, фискальной и кредитной политики с целью укрепления монетарной политики, снижения рисков для макроэкономической стабильности и предотвращения быстрого и устойчивого аккумулирования долга.
Кредитование продолжило расти стремительными темпами в 2019 г. Несмотря на заявленную правительством цель замедления роста кредитования (51% к предыдущему году в 2018 г.), он в среднем составлял 51% в январе-июле ввиду увеличения доступности финансирования и более высоких, чем ожидалось, инвестиций Фонда развития и реконструкции Республики Узбекистан (ФРРУ), а затем снижение курса сума в августе обусловило увеличение годового роста до 58% ввиду влияния на объем кредитов в иностранной валюте. Макропруденциальный индикатор Fitch 2* указывает на увеличившуюся, хотя все еще умеренную, уязвимость, обусловленную одним из наиболее быстро растущих уровней кредитования среди рейтингуемых агентством суверенных эмитентов.
По прогнозам Fitch, уровень инфляции в среднем составит 14,9% в 2019 г., увеличится до 16,0% в 2020 г., а затем снизится до 13,5% к 2021 г., что выше прогнозов правительства на уровне 12,6% и 9,9% на 2020-2021 гг. и является самым высоким уровнем в рейтинговой категории «BB», отражая сохраняющееся давление в плане внутреннего спроса, ожидаемые корректировки тарифов в коммунальном секторе и ослабление сума с учетом значительных внешних дисбалансов. Высокий дефицит счета текущих операций, увеличение расходов госсектора, влияющее на ликвидность внутри страны, сильный спрос на иностранную валюту и ослабление курсов национальных валют у ключевых торговых партнеров оказывали давление на сум, усилившееся в августе, что привело к снижению курса сума по отношению к доллару США на 7,5% к предыдущему месяцу (12% по сравнению с уровнем на конец 2018 г.). Центральный банк Узбекистана (ЦБУ) отменил максимальный дневной валютный коридор на межбанковских торговых сессиях, что явилось существенным шагом на пути к повышению гибкости обменного курса после либерализации валютного курса в сентябре 2017 г.
Центральный банк планирует перейти к инфляционному таргетированию с целью достижения уровня инфляции в 5% к 2023 г. и промежуточного уровня менее 10% к 2021 г. В то же время сдерживающими факторами для монетарной политики по-прежнему являются высокий уровень финансовой долларизации (40,4% депозитов и 55% кредитов), высокая доля финансируемого за счет государства кредитования по ставкам ниже рыночных (60% от существующих кредитов), недостаточно развитые рынки капитала и все еще формирующаяся история последовательного проведения новой политики.
Власти страны нацелены на достижение общей сбалансированности бюджета в среднесрочной перспективе, сокращая кредитование в рамках проводимой политики и квазифискальные расходы и улучшая координацию между Министерством финансов и другими структурами, участвующими в государственных инвестициях. Кроме того, власти планируют реформировать государственное директивное льготное кредитование путем увеличения процентной ставки по новым кредитам в национальной валюте до уровня ставки рефинансирования и перейти к рыночным ставкам в 2021 г. Министерство финансов также разрабатывает правила в отношении долга с введением лимитов на общий размер госдолга и объем годовых заимствований. Fitch проведет оценку реализации и эффективности предлагаемых мер, исходя из их результативности в плане охлаждения роста кредитования, сокращения макроэкономических дисбалансов и снижения темпов аккумулирования госдолга в 2020-2021 гг.
Двойной дефицит в стране будет постепенно снижаться в течение прогнозного периода. Fitch прогнозирует, что дефицит счета текущих операций на конец 2019 г составит 7% от ВВП (4 млрд. долл.) и сократится до все еще высокого уровня в 5,7% к 2021 г. относительно медианного показателя в 3,0% для рейтинговой категории «BB», учитывая, что сильный рост импорта (годовой рост 53% в августе по машинам и оборудованию) обусловлен сильным внутренним спросом и государственными инвестициями. Риски увеличения дефицита счета текущих операций по-прежнему являются существенными в случае продолжения осуществления стимулирующих мер в рамках проводимой политики и медленной реакции в плане предложения внутри страны.
Fitch ожидает, что дефицит консолидированного бюджета (включая региональные органы власти и внебюджетные фонды, например в сфере социального обеспечения) составит 0,7% от ВВП в 2019 г. на фоне того, как более высокие, чем ожидалось, налоговые доходы и взносы на социальное обеспечение ввиду возросшего числа налогоплательщиков будут перевешивать увеличившиеся бюджетные капитальные и пенсионные расходы. В то же время, по оценкам Fitch, более высокие, чем ожидалось, расходы ФРРУ и кредитование в рамках проводимой политики обусловят увеличение общего бюджетного дефицита до 2,9% от ВВП.
Снижение ставки НДС и взносов на социальное обеспечение может стоить 2,1 п.п. от бюджетных доходов, но власти ожидают, что это будет частично компенсировано отменой большинства освобождений от импортного НДС и увеличением налога на прибыль и акцизов. По прогнозам Fitch, общий бюджетный дефицит снизится до 2,4% от ВВП в 2020 г. и 1,8% в 2021 г., поскольку власти намерены ужесточить общую фискальную политику посредством постепенного ухода от директивного кредитования по льготным ставкам и планируют включить расходы ФРРУ в бюджет на 2020 г., чтобы увеличить контроль над общей фискальной политикой.
Суверенные фискальный и внешний балансы Узбекистана являются ключевыми факторами, поддерживающими рейтинги, за счет обеспечения гибкости в плане финансирования и сглаживания краткосрочного риска, связанного со значительным дефицитом счета текущих операций. По прогнозам Fitch, чистые иностранные активы государства снизятся до 22,7% от ВВП в 2019 г. по сравнению с 34% в 2018 г., но останутся сильнее медианного показателя для рейтинговой категории «BB» в 0,2%. На конец 2019 г. валовые международные резервы составят 28,6 млрд. долл., обеспечивая хорошее покрытие резервами на уровне 11,5 мес. от текущих платежей в иностранной валюте (CXP), что по-прежнему более чем вдвое превышает прогнозируемую медиану для «BB». Высокая доля международных резервов (38,5%, или 11 млрд. долл.) приходится на долю денежных средств ФРРУ. Доля ЦБУ в международных резервах в основном представлена золотом (56% от валовых резервов).
По прогнозам Fitch, государственный долг увеличится до 28,7% от ВВП (включая гарантии в размере 8,1% от ВВП) в 2019 г. по сравнению с 20,8% в 2018 г., что отражает рост внешних заимствований (нетто 5,3 млрд. долл., включая гарантии) и более слабый курс сума. В то время как государственный долг останется существенно ниже текущей медианы для «BB» (46% от ВВП), он увеличивается быстрыми темпами и в значительной мере подвержен валютным рискам (98% номинировано в иностранной валюте). Структура долга у Узбекистана в плане сроков погашения и расходов (89% перед двусторонними кредиторами и международными финансовыми организациями) сглаживает риски рефинансирования.
Государственные депозиты прогнозируются на уровне 31% от ВВП в 2019 г., что дает чистый долг на уровне -1,8% от ВВП. Основная часть поступлений от дебютных еврооблигаций (889 млн. долл.) размещена на депозитах в местных банках и не является частью международных резервов. Согласно текущим официальным прогнозам, выплаты внешнего долга сократятся до 4,8 млрд. долл. в 2020 г. и 1,8 млрд. долл. в 2021 г., что может привести к увеличению чистого долга до 5,2% от ВВП к 2021 г., что по-прежнему сильнее прогнозируемой медианы для «BB» в 38%.
Рост останется более сильным, чем у сопоставимых стран, на фоне благоприятной демографической ситуации и повышения производительности в результате устранения макроэкономических и ценовых дисбалансов/ограничений. Fitch ожидает, что рост достигнет 5,5% в 2019 г. и ускорится до 5,9% и 6,2% в 2020-2021 гг. ввиду по-прежнему благоприятной фискальной политики за счет сокращения налогов и посредством капитальных и социальных расходов, а также позитивного влияния на частное потребление ввиду повышения реальной заработной платы и доступности розничного кредитования.
Продвигается вперед реформа в отношении компаний в госсобственности при поддержке международных финансовых организаций, направленная на улучшение надзора за компаниями со стороны Министерства финансов, корпоративного управления, реструктуризации деятельности, а также разделения регулятивных функций и бизнес-функций. Продолжение повышения тарифов в коммунальном секторе в сочетании с улучшением корпоративного управления нацелено на сокращение зависимости компаний в госсобственности от дешевого фондирования, сглаживание фискальных и финансовых рисков, а также приватизацию в целях повышения конкуренции и эффективности экономики. Снижение зависимости компаний в госсобственности от финансирования за счет источников госсектора может в свою очередь обеспечить возможности для реформирования крупного государственного банковского сектора, в том числе в конечном итоге для приватизации некоторых компаний госсектора.
По мнению Fitch, динамичная комплексная и широкая программа реформ обуславливает некоторые риски в отношении скоординированности и институциональных возможностей органов госуправления эффективно планировать и осуществлять меры в рамках проводимой политики при сведении к минимуму экономических дисбалансов. Несмотря на существующую сильную нацеленность политического руководства страны на проведение программы реформ, Fitch полагает, что имеется риск усталости от реформ в случае задержек с проявлением ее преимуществ в плане более высокого роста, увеличения частных инвестиций и создания рабочих мест, или в случае более высоких, чем ожидается, социальных расходов, хотя это вряд ли повлияло бы на социальную стабильность.
СУВЕРЕННАЯ РЕЙТИНГОВАЯ МОДЕЛЬ И КАЧЕСТВЕННЫЕ ФАКТОРЫ
Согласно суверенной рейтинговой модели Fitch, Узбекистан имеет скоринговый балл, эквивалентный рейтингу «BB-» по шкале долгосрочных РДЭ в иностранной валюте.
Комитет агентства по суверенному рейтингу скорректировал результаты модели для получения окончательного долгосрочного РДЭ в иностранной валюте, применив качественные факторы в сравнении с рейтингуемыми сопоставимыми эмитентами, следующим образом:
- Государственные финансы: +1 уровень, чтобы учесть депозиты государства в размере 10,4% от ВВП (3,5% в иностранной валюте) в дополнение к денежным активам ФРРУ (20,2% от ВВП), что дает прогноз по чистому государственному долгу на уровне -1,8% от ВВП за 2019 г. в дополнение к низким рискам рефинансирования ввиду благоприятной стоимости и профиля государственного долга.
- Макроэкономика: комитет применил нотчинг -1 уровень ввиду экспансионистской политики в области кредитования и государственных инвестиций, которая создает риски для макроэкономической стабильности из-за сохранения дисбалансов и негативно сказывается на суверенных фискальном и внешнем балансах. Кроме того, монетарная политика ограничена в плане эффективного разрешения ситуации с историей высокой инфляции.
Суверенная рейтинговая модель Fitch - это собственная рейтинговая модель агентства с множественной регрессией, которая использует 18 переменных, исходя из трехлетних центрированных средних значений, включая прогнозы на 1 год, для получения скорингового балла, эквивалентного долгосрочному РДЭ в иностранной валюте. Перспективный учет агентством качественных факторов дает возможность корректировать результат, полученный с использованием суверенной рейтинговой модели, для присвоения финального рейтинга и отражает факторы в рамках наших критериев, которые не могут быть в полной мере выражены в количественном виде и/или которые не отражены в полном объеме в суверенной рейтинговой модели.
Оставить комментарий