Иқтисодий тадқиқотлар ва ислоҳотлар маркази томонидан коронавирус пандемияси туфайли юзага келган инқироз даврида олтин-валюта захиралари ва уларнинг макроиқтисодий барқарорликни таъминлашдаги аҳамияти, олтин-валюта захираларини бошқариш, шу жумладан, суверен бойлик фондларидан самарали фойдаланиш бўйича таҳлилий тадқиқот ўтказилди. Олтин-валюта захираларини бошқариш бўйича халқаро амалиёт ҳамда халқаро захиралар етарлилиги ўлчовчи мезонлар ўрганилди. Коронавирус инқирози даврида Ўзбекистон олтин-валюта захираларидаги ўзгаришлар, уларнинг етарлилиги даражаси чуқур таҳлил этилди. Шу билан бирга, халқаро тажрибада суверен бойлик фондларининг (Sovereign Wealth Funds) ўрни, ушбу фондларни самарали бошқариш ҳамда Ўзбекистон Тикланиш ва тараққиёт жамғармасини бошқариш амалиётига алоҳида тўхталиб ўтилди.
Мамлакатларнинг халқаро захира активларини сақлаб туриш даражасини бошқа макроиқтисодий омиллар билан бир қаторда мамлакатнинг ташқи хатарларга чидамлилиги ва макроиқтисодий барқарорлигини белгилаб беради (Халқаро валюта жамғармаси, 2015; Obstfeld вa Shambaugh, 2010). Шунинг учун, марказий банклар инқироз даврида ички ва ташқи шоклар иқтисодиётга зарба берган пайтда макроиқтисодий барқарорликни таъминлаш мақсадида етарли миқдорда “хавфсизлик ёстиқчаси”ни яратиш учун мақбул даражада халқаро захира активларини ушлаб туриши лозим (Abdul-Rahaman ва Yao, 2019).
Одатда, халқаро захираларни ушлаб туриш марказий банкларга миллий валюталари барқарорлигини таъминлашга имкон беради. Валюта курси ўзгарувчанлигини камайтириш учун етарли олтин-валюта захираларини сақлаб туриш муҳим аҳамиятга эга ҳисобланади (Caramazza, Ricci ва Salgado, 2004). Халқаро захираларнинг тўпланиши пул-кредит сиёсати мустақиллиги ва молиявий очиқлик ўртасидаги мувозанатга мувофиқ валюта курси барқарорлигини оширишга имкон беради (Aizenman ва Ito, 2014). Халқаро захиралар марказий банкка молиявий инқироз даврида инфляцияни пасайтиришга маълум даражада ёрдам беради (Pina, 2015).
Бир қатор эмпирик тадқиқотлар шуни кўрсатмоқдаки, халқаро захираларни юқори даражада сақлаб туришнинг асосий фойдаси халқаро кредиторлар кредит линиясини кўриб чиқишни рад этган ёки имконияти чекланган пайтда валюта инқирози ёки капитал оқимининг “тўсатдан тўхташ” эҳтимолини камайтириш ҳисобланади. Catao ва Milesi-Ferretti (2014) томонидан олиб борилган эмпирик тадқиқот натижалари халқаро захираларнинг юқори даражада ушлаб турилиши 1970-2011 йиллар давомида 72 та давлатда молиявий инқирозлар келиб чиқиши эҳтимолини камайтирганини тасдиқлаган.
Коронавирус инқирози даврида олтин-валюта захираси ва макроиқтисодий барқарорлик
Коронавирус инфекцияси (COVID-19) бутун дунё бўйлаб тарқалиши жиддий иқтисодий ва молиявий оқибатларга олиб келди. Хусусан, COVID-19 инқирози ривожланаётган мамлакатлар валюта алмашув курслари барқарорлигига салбий таъсир кўрсатди ҳамда глобал капитал оқими учун катта узилишларни келтириб чиқарди. Айниқса, нефть нархи кескин пасайган бир шароитда коронавирус инқирозининг бошланиши энергия ресурсларини экспорт қилувчи давлатлар миллий валюталарининг тез суръатларда қадрсизланишига олиб келди.
Ривожланаётган бозор иқтисодиётли давлатлар валюта курслари, хусусан Бразилия реали (BRL), Мексика песоси (MXN), Россия рубли (RUB), Жанубий Африка рандаси (ZAR), Индонезия рупияси (IDR) ва турк лираси (TRY) сезиларли даражада қадрсизланди (1-расм). 2020 йил февраль ойининг охири ва март ойининг ўрталари/охиригача бўлган даврда валюталарнинг қадрсизланиш суръатлари жадаллашди.
1-расм. Ривожланаётган бозор иқтисодиётларида валюта курслари
(2020 йил январь-май ойлари)
Изоҳ: Номинал самарали алмашув курси (кенг маънодаги индекс), 2020 йил 15 январь базавий давр (100 га тенг). Кўтарилиш иқтисодиёт валютасининг кенг валюталар саватига нисбатан қадрини ошишини кўрсатади.
Манба: Иқтисодий ҳамкорлик ва ривожланиш ташкилоти (OECD)
Натижада, ушбу мамлакатларнинг биринчи галдаги ҳаракати валюта бозорига аралашув бўлди. Бундай шароитда, мазкур мамлакатлар миллий валюталари барқарорлигини сақлаб қолиш ва ички валюта бозорида валюта ликвидлигини таъминлаш мақсадида олтин-валюта захираларидан фойдаланишди.
The Wall Street Journal (WSJ) маълумотларига кўра, йирик ривожланаётган 12 та давлат, шу жумладан Бразилия ва Россиянинг халқаро захиралари ҳажми март ойининг ўзида 143,5 млрд. АҚШ долларига камайган. Масалан, Россия Марказий банки 2020 йил 10 мартдан 28 мартгача бўлган даврда бюджет қоидаларига мувофиқ 9,7 млрд. АҚШ доллари миқдорида валюта интервенцияларини амалга оширди. Бразилия жорий йил февраль ойи ўрталаридан бошлаб миллий валютасининг 15 фоизгача қадрсизланиши сабабли 23 млрд. АҚШ доллари миқдорида валюта захираларини сотишга мажбур бўлди. Чили марказий банки 2019 йил ноябрь ойида бошланган 20 млрд. АҚШ доллари миқдоридаги валюта бозорига аралашув дастурини кенгайтирди ва дастур муддатини 2021 йилгача узайтирди (OECD, 2020). Шунингдек, март ойининг ўзида Саудия Арабистони халқаро захиралари 27 млрд. АҚШ долларига камайди.
Коронавирус инқирози ривожланган давлатларнинг валюта алмашув курслари ва макроиқтисодий барқарорлигига ҳам катта таъсир кўрсатмоқда. Иқтисодий ривожланишида нефть экспорти муҳим ҳисобланган Норвегияда Марказий банк нефть нархининг кескин тушиб кетиши ва пандемия оқибатлари туфайли 20 йил ичида биринчи марта Норвегия кронаси барқарорлигини сақлаб қолиш мақсадида валюта бозорига аралашишга тайёрлигини маълум қилди. Швейцария Миллий банки эса ўз франки қадрини янада ошиб кетишини чеклаш мақсадида тескари йўналишда (доллар/евро сотиб олиш орқали) валюта бозорига аралашди.
Марказий банклар томонидан миллий валюталари барқарорлигини таъминлаш мақсадида валюта бозорига бундай аралашувлар олтин-валюта захиралари ҳажми ва валюта таркибида сезиларли ўзгаришларга сабаб бўлди. Халқаро валюта фондининг Расмий валюта захиралари валюта таркиби (COFER) маълумотларига кўра, 2020 йил 1-чорагида дунё расмий валюта захиралари ҳажми 92,8 млрд. АҚШ долларига камайди (2-расм).
Шу ўринда, таъкидлаб ўтиш керакки, дунёнинг 149 та мамлакатлари расмий валюта захиралари таркибида АҚШ долларининг улуши юқорилигича сақланиб қолмоқда. Хусусан, 2020 йил 1-чорак якунлари бўйича мазкур мамлакатлар расмий валюта захиралари таркибида АҚШ доллари улуши 62 фоизни ташкил этди.
2-расм. Дунё мамлакатлари расмий валюта захиралари ва валюта таркиби ўзгариши
Изоҳ: Тақсимланмаган захиралар – IFSдаги жами валюта захиралари ва COFERдаги жами тақсимланган захиралар ўртасидаги фарқ. Тақсимланмаган захиралар таркибига ҳозирда IFS учун захира активлари тўғрисида ҳисобот берадиган, аммо COFERга ҳисобот бермайдиган мамлакатларнинг валюта захиралари киради.
Манба: Халқаро валюта фонди (COFER) маълумотлари асосида ҳисоб-китоблар
Олтин-валюта захираларини бошқариш амалиёти
Олтин-валюта захираларини бошқариш мақсади активларнинг хавфсизлиги, ликвидлилиги ва рентабеллиги ўртасида энг мақбул мувозанатни таъминлаш ҳисобланади.
Захираларни бошқаришда марказий банклар кредит риски, валюта курслари риски, фоиз ставкаси риски ҳамда ликвидлилик риски каби бир қатор молиявий хатарларга дуч келадилар. Шунинг учун халқаро захира активлари билан операциялар амалга оширилаётганда рискларни бошқариш жараёнлари муҳим аҳамиятга эга ҳисобланади.
Одатда марказий банклар бошқарув кенгашлари халқаро захираларни бошқаришнинг стратегик мақсадлари, захираларни инвестицияга йўналтириш бўйича қарорлар қабул қилишга жавобгар бўлади.
Ушбу омилларни назарда тутган ҳолда, айрим мамлакатларнинг халқаро захираларни бошқариш амалиётини кўриб чиқиш мақсадга мувофиқ бўлади.
Россия тажрибаси. 2020 йил 1 август ҳолатига Россия халқаро захиралари ҳажми 592 млрд. АҚШ долларини ташкил этди. Шундан, 436 млрд. АҚШ доллари (74 фоизи) хорижий валютадаги активлар бўлса, 144 млрд. АҚШ доллари (24 фоизи) монетар олтин ҳисобланади (3-расм). Россия банки олтин активларини валюта захираларидан алоҳида бошқаради.
Бундай катта миқдордаги халқаро захираларни бошқаришда Россия банки Директорлар кенгаши захира активларини бошқариш мақсадлари, муносиб инвестиция воситаларининг рўйхати ҳамда валюта курслари хавфини қабул қилишнинг мақсадли даражасини белгилайди. Инвестиция стратегияси учун масъул ва Директорлар кенгашига ҳисобдор бўлган Россия банки коллектив органи фоиз ставкаси ва кредит хатарлари даражасини белгилайди ҳамда мувофиқ келадиган контрагентлар ва эмитентларнинг рўйхатини тасдиқлайди.
Валюта захираларини бошқаришда Россия банкининг хорижий валютадаги мажбуриятлари (мижозларининг хорижий валютадаги ҳисоб варақларидаги қолдиқлар, асосан Миллий бойлик жамғармаси маблағлари) ҳамда Федерал ғазначилик активлари ҳисобга олинади.
Валюта захираларини самарали бошқариш мақсадида валюта активлари ягона валюта портфелларига гуруҳланади. Ҳар бир валюта портфелини бошқариш самарадорлигини баҳолаш учун уларнинг даромадлилиги бенчмарк портфель даромадлилиги билан таққосланади (Россия банки, 2020).
Кредит рискини бошқаришда турли хил чекловлар ҳамда контрагентлар ва эмитентларнинг кредит сифатига талаблар қўйилган. Масалан, контрагентлар ва эмитентлар Fitch Ratings ва S&P Global Ratings агентликлари таснифлари бўйича камида А кредит рейтингига, Moody's Investors Service таснифи бўйича камида А2 рейтингига эга бўлиши лозим.
Шунингдек, Россия банки соф халқаро активлар валюта таркиби ва миқдори, валюта курслари тебраниш чегараларини белгилаш орқали валюта хавфи даражасини чеклайди. Ликвидлилик хавфини пасайтириш мақсадида ҳар бир валютадаги ликвид активлар ҳажми худди шу валютадаги мажбуриятлар миқдоридан юқори бўлган даражада сақланади.
Коронавирус инқирози даврида Ўзбекистонда олтин-валюта захирасидаги ўзгаришлар ва макроиқтисодий барқарорлик
Ўзбекистон олтин-валюта захираси ўзгариши. Ўзбекистонда олтин-валюта захиралари Ўзбекистон Республикаси Ҳукумати (Ўзбекистон Тикланиш ва тараққиёт жамғармаси) ва Марказий банкнинг тегишли активларидан иборат. Олтин-валюта захиралари монетар олтин, чет эл валюталари, Халқаро валюта жамғармасидаги махсус ҳуқуқлар ва захира позицияси, чет эл ҳукуматлари ва халқаро молия ташкилотлари томонидан чиқарилган ёки кафолатланган қимматли қоғозлар ҳамда халқаро стандартларга мувофиқ халқаро захиралар таркибига киритиладиган бошқа активларни ўз ичига олади.
Коронавирус инқирози туфайли айрим ривожланаётган мамлакатлар халқаро захиралари ҳажми камайиб бораётган бир пайтда Ўзбекистонда олтин-валюта захиралари ҳажми сезиларли даражада ошди. 2020 йил 1 август ҳолатига, Ўзбекистоннинг расмий олтин-валюта захиралари ҳажми йил бошига нисбатан 19,2 фоизга (5,6 млрд. АҚШ долл.) кўпайиб, 34,8 млрд. АҚШ долларини ташкил этди. Бунда, хорижий валютадаги захира активлари 13,7 млрд. АҚШ доллари, СДР ҳажми 373 млн. АҚШ доллари эквивалентини ташкил этган бўлса, олтин миқдори 20,7 млрд. АҚШ долларига етди.
2020 йил 1 январь ҳолатига олтин-валюта захиралари таркибида хорижий валюта улуши 43 фоиз, соф олтин улуши 56 фоизни ташкил этган бўлса, биринчи ярим йиллик якунлари бўйича ушбу кўрсаткичлар мос равишда 39 фоиз ва 60 фоизга ўзгарди (3-расм).
Мазкур даврда олтин захиралари соф ҳажми йил бошига нисбатан 170 минг трой унцияга камайиб, хорижий валютадаги захира активлари ҳажми қарийб 1,2 млрд. АҚШ доллари миқдорига ошган бир пайтда, олтин улушининг 4 фоиз бандга (56 фоиздан 60 фоизга) кўпайиши жаҳон бозорида олтин нархининг сезиларли даражада кўтарилиши натижасида соф олтин захиралари қолдиғини қайта баҳолашлар билан изоҳланади.
3-расм. Ўзбекистон олтин-валюта захираси
Манба: Марказий банк маълумотлари асосида ҳисоб-китоблар
2020 йил 31 июль ҳолатига Лондон олтин бозорида (Лондон вақти билан соат 15:00 да) 1 трой унция олтин нархи йил бошига (1515 АҚШ долл.) нисбатан 29,7 фоизга ошиб, 1965 АҚШ долларини ташкил этди (4-расм).
4-расм. Лондон олтин бозорида олтин нархи (Лондон вақти билан соат 15:00 ҳолатига, АҚШ долл.)
Манба: ICE Benchmark Administration Limited (IBA)
Мазкур маълумотлардан келиб чиқиб хулоса қилиш мумкинки, 2020 йил 1 август ҳолатига олтин-валюта захиралари ҳажмининг 5,6 млрд. АҚШ долларига кўпайишининг 86 фоизи (4,8 млрд. АҚШ доллари) олтин нархининг (йил бошига нисбатан 30 фоизга ёки 450 АҚШ долларига) ошиши натижасида соф олтин миқдорини қайта баҳолашлар ҳиссасига тўғри келди (5-расм). Бунда, энг катта ўзгариш июль ойида рўй берди. Мазкур ойда олтин нархининг сезиларли даражада кўтарилиши олтин-валюта захираларининг (қайта баҳолашлар ҳисобига) 1,99 млрд. АҚШ долларига ошишига сабаб бўлди. Шунингдек, таъкидлаш лозимки, 2020 йил январь-июль ойларида олтин захираси соф ҳажмининг камайиши олтин-валюта захиралари умумий ҳажмига 386,6 млн. АҚШ доллари миқдорида камайтирувчи таъсир кўрсатди. Мазкур даврда 3,2 млрд. АҚШ долларлик (2019 йил мос даврига нисбатан 95,3 фоиз кўпроқ) олтин экспорт қилинди.
Ушбу рақамлар шундан далолат берадики, 2020 йил январь-июль ойларида олтин-валюта захираларининг ошиши асосан жаҳон бозорида олтин нархининг сезиларли даражада кўтарилиши ҳисобига рўй берди.
5-расм. Ўзбекистон олтин-валюта захираси ўзгариши
млн. АҚШ долл.
Манба: Марказий банк маълумотлари асосида ҳисоб-китоблар
Шу ўринда айтиб ўтиш жоизки, Марказий банк ўз ваколатлари доирасида қимматбаҳо металлардаги активларни тўлдириш учун давлатнинг аффинланган олтин сотиб олишга бўлган устувор ҳуқуқини амалга ошириб келади. Табиийки, олтин ишлаб чиқарувчилардан монетар олтинни сотиб олиниши натижасида банк тизимида ортиқча ликвидлилик вужудга келади. Шунинг учун, Марказий банк пул-кредит сиёсатини амалга ошириш ва инфляцияни жиловлаш мақсадларидан келиб чиқиб, ортиқча ликвидлиликни стерилизация қилиб боради. Бунинг учун Марказий банк томонидан ички валюта бозорига интервенция операциялари амалга оширилади.
2020 йил I ярим йиллигида Марказий банк томонидан ички валюта бозорига 2,2 млрд. АҚШ доллари миқдорида интервенция амалга оширилди (Марказий банк, 2020). Мазкур даврда интервенция операциялари маҳаллий ишлаб чиқарувчилардан сотиб олинган монетар олтинни сотиб олиш натижасида банк тизимида ҳосил бўлган ликвидлиликни стерилизация қилиш билан бирга миллий валюта алмашув курси барқарорлигини таъминлашга ҳам ёрдам берди.
“Ўзбекистон Республикасининг Марказий банки тўғрисида”ги Қонунга мувофиқ, Марказий банкка Ўзбекистонолтин-валюта захираларини бошқариш вазифаси юклатилган. Ушбу вазифани амалда оширишда Марказий банк халқаро захиралар таркибида олтин улушини мақбуллаштириш, захиралар таркибини диверсификация қилиш, захиралар етарлилигини таъминлаш ҳамда ликвидлик, риск ва даромадлилик даражаларига алоҳида эътибор қаратиб келади.
Марказий банк маълумотларига кўра, 2019 йил якунлари бўйича халқаро захиралар таркибидаги хорижий валюта активларининг 50 фоизи “АА” рейтингли ва 44 фоизи “А” рейтингли чет эл банкларига жойлаштирилган.
Шунингдек, олтин-валюта захиралари етарлилиги бўйича юқори кўрсаткичлар сақланиб келинмоқда. 2020 йил 1 январь ҳолатига Ўзбекистон олтин-валюта захираларининг кенг маънодаги пул массасига нисбати 284 фоизни (минимал талаб – 20 фоиз), импортни қоплаш даражаси 13 ой (минимал талаб – 3 ой), қисқа муддатли ташқи қарзларни тўлиқ қоплаш кўрсаткичи 1 288 фоиз (минимал талаб – 100 фоиз) ҳамда ХВЖинг ARA мезон бўйича кўрсаткич 544 фоизни (минимал талаб – 100-150 фоиз) ташкил этди.
Давоми: 08.09.2020 йилда Review.uz сайтида ёритилади
Халилуллоҳ Ҳамидов
Етакчи илмий ходим
Ферузбек Давлетов
Етакчи илмий ходим
Иқтисодий тадқиқотлар ва ислоҳотлар маркази
Изоҳ қолдириш